媒体:海航在外洋“买买买” 靠的到底是什么

　　泉源：中国新闻周刊

　　解码海航外洋并购逻辑

　　《中国新闻周刊》记者|贺斌

　　本文首发于2017年8月3日总第815期《中国新闻周刊》  

　　“虽然海航团体是一家私营公司，没有义务披露股权结构，但我们尊重并认同这方面的信息透明度要求。”北京时间7月24日晚间，备受舆论关注的海航团体突然通过向员工公布公然信的形式，披露了团体的股权结构详情。

　　海航选择在此时宣布股权结构，引起外界普遍推测，也有人将此次公然信解读为对2016年年底以来日趋收紧的外洋收购政策的一种亮相。

　　近年来，中国企业外洋并购连续升温，普华永道的数据显示，从2011年最先，在中国企业外洋并购生意业务的投者中，民营企业数目就已经高于国有企业，2016年，民营企业主导外洋并购市场，生意业务数目达609宗，是2015年的3倍，金额更是第一次凌驾国有企业。

　　这一创纪录的历程，用普华永道中国企业并购服务部总监陈超的话说，“是由少数几个外洋并购履历富厚的买方主导”，而海航正是其中之一。凭据普华永道的数据，在2016年前十大外洋并购生意业务中，“海航系”占有了3席，划分是渤海金控以99.95亿美元收购C2，海航旅游团体以64.97亿美元收购希尔顿25%的股权，以及海航团体以60.67亿美元收购英迈。

　　这一系列大手笔的外洋收购，引发了外界对海航资金链的质疑，前不久，有媒体爆出银监会要求各银行排查几家外洋并购活跃企业的资金和风险情形，海航成为被“点名”的五家企业之一。

　　对于海航的资金泉源问题，海航团体卖力人在回应《中国新闻周刊》采访时称，“海航的资金泉源，既有一二级市场融资，也有企业自有资金。”

　　但对于航海团体其他外界舆论更多的质疑，该卖力人保持缄默沉静。 

　　扩张捷径

　　海航建立于1992年，建立之初，一直以航空营业偏安海南一隅，和其时海内几家大型航空公司不行同日而语。

　　2003年非典发作，对海航的谋划造成重创，公司高层意识到，航空业属于资金、资产麋集性行业，且具有周期性，仅依赖航空运输业不足以支持公司久远生长。因此，围绕航空业上下游关联工业开展多元化并购投资，成为海航的一定选择。

　　并购显然是迅速切入市场、打造全工业链的最简朴最直接选择。海航团体董事局主席陈峰在接受英国《金融时报》采访时曾表现，还要做更多生意业务。若是能获得一个时机，通过并购获得有益于海航焦点营业的全球优质资产，固然必须并购，否则错失良机。

　　现实上，在海航此前的生长历程中，正是通过并购实现了一步步的扩张。2000年1月，海航团体有限责任公司建立，为接下来的资产重组奠基了基础。一年间，先后并购重组长安航空、新华航空与山西航空。今后，以7.8亿元的价格控股海口美兰国际机场，并在2002年6月受托运营治理海南机场股份有限公司及三亚凤凰国际机场。经由这一轮大并购，海航团体迅速跻身中国四大民用航空公司之列。

　　而海航国际化的历程甚至要追溯到2005年，投资大鳄索罗斯旗下的量子基金以2500万美元投资海航公司。2006年，海航团体重组香港中富航空（现更名为香港航空）和香港快运。

　　但真正加速国际化程序是从2010年最先，昔时1月，海航团体乐成收购澳大利亚ALLCO航空租赁营业。今后，海航团体通过境外并购的方式，实现了外洋营业的快速生长。海航团体官网数据显示，停止现在，海航团体境外投资6大洲，境外总资产逾3300亿元，拥有境外企业45家，员工近29万人。

　　据海航团体相关卖力人先容，这些年，海航始终围绕航空旅游、现代物流、现代金融服务三大支柱工业，通过一系列外洋并购整合，在全球规模内拓展和完善工业链。

　　好比，通过对全球最大机园地面服务商Swissport、航食公司Gategroup等的收购，完善海航在航空配套工业链的结构。而对爱尔兰飞机租赁公司Avolon、美国飞机租赁公司CIT的收购，则使海航拥有了全球第三大飞机租赁公司，并与现有航空营业互为增补。

　　除了航空工业，对于海航来说，摘取其他工业“皇冠上的明珠”，收购国际着名企业，无疑是一条迅速结构全球工业链的捷径。这不光能从这些企业获得先进的治理履历和优势资源，也提升了海航的国际职位和在该行业的话语权。

　　好比，在对希尔顿的收购中，海航就是以战略投资者身份，与黑石和希尔顿旅店治理层举行友好协商，从而告竣生意业务的。现实上，海航在美国和其他地域都有许多乐成投资旅游和旅店工业的履历，同黑石的互助也并非首次。

　　“投资希尔顿旅店，对于海航来说，是一个恒久持有的战略投资。”海航不签字卖力人对《中国新闻周刊》表现，作为全球领先的旅店团体，海航团体旗下的旅店团体致力于与海内及外国投资者、偕行业、消耗者等利益相关方配合营造旅店行业良性的市场情况，同时充实施展自主性，助力全球旅店行业生长。

　　凭据彭博综合盈利展望，2015年至2018年，希尔顿的税前盈利将由13.8亿美元增加到18.8亿美元，预计增幅28%。“此次海航团体购置希尔顿全球旅店团体25%的股权，虽然不掌握控制权，但双方通过资源互补、协同生长可以实现双赢。” 该卖力人说。

　　从海航的角度来说，希尔顿旗下旅店治理营业与海航的航空、旅游、实业等业态均有较高的协同效应，从而拓展海航在全球规模内的关系网络和治理履历。

　　而从希尔顿的角度，海航可以成为希尔顿在华生长的主要互助同伴。海航旗下航空、旅游、金融营业的会员客户将成为希尔顿的潜在客户群，而海航线上线下的旅行社和分销平台将协助希尔顿在中国销售其旅店产物。 

　　并购逻辑

　　方正证券通讯组首席剖析师马军将中国企业的并购模式分为九大派系，三大类。其中“海航系”的并购路径主要是实业投资并购与金融工业并购双拓展，实业方面从航空业逐步拓展，沿着工业链生长旅游、旅店、物流、船舶制造、零售等行业，主要举行纵向并购。而金融工业与实业营业匹配生长，举行产融联合。

　　今年6月，海航团体副董事长兼首席执行官谭向东在接受BBC采访时表现，只管中国政府近几年对资金外流的管控很是严酷，但海航的投资运动仍然获得了政府的支持，其中一个主要缘故原由就是海航将资金投向了“一带一起”沿线国家。

　　据相识，围绕国家“一带一起”倡仪举行结构是海航在开展境外并购时的一项主要原则，同时，要充实使用境外融资渠道，确保谋划规模增加同时资源结构连续优化。还要切合国家政策法例要求，获得羁系部门审核及支持。

　　此外，上述卖力人还表现，在选择收购工具时，海航始终围绕航空旅游、现代物流和现代金融服务三大焦点营业，开展上下游工业链精准投资，打造富厚的全工业链，并瞄准“皇冠上的明珠”，提升行业职位及话语权。在防控风险上，只管投资境外成熟市场，确保收益可期。

　　经由二十多年的并购生长，“海航”已经成为一家结构庞大、分支众多的巨型跨国企业。仅从现在披露的信息，很难将“海航系”千头万绪的关系梳理清晰。

　　今年6月，海航云商投资有限公司与海越科技有限公司结为一致行感人，拟收购浙江海越股份有限公司，曾在收购陈诉书中对海航现实控制人的焦点公司和关联企业的股权举行了大略的梳理。

　　其中，仅慈航基金会通过海航团体所控制的焦点一级企业就有八家，包罗海航商业控股有限公司、海航物流团体有限公司、海航实业团体有限公司、海航航空团体有限公司、海航旅游团体有限公司、海航资源团体有限公司、海航现代物流有限责任公司、海航团体（国际）有限公司。

　　而每个一级企业之下，另有数家子公司。凭据马军团队的研究陈诉，仅海航资源下辖各种子公司就达30余家，总资产凌驾3400亿元，收入高达300亿元，营业遍布全球100多个都会和地域。

　　《中国新闻周刊》对“海航系”几家上市公司近年来披露的收购项目举行剖析发现，在收购人主体上，有时是团体，有时是旗下分公司，但详细境外投资事宜通常由境外分支机构实行，甚至会因收购而直接设立境外机构或在境外物色互助机构，前者如喜乐航收购美国GEE，后者如海航投资收购新加坡REIT。

　　“经由近十多年的国际化生长和境外投资，海航已经建设起了一套以海航团体（国际）有限公司为焦点、各工业团体境外投资营业为配合的成熟的境外投资治理团队。”前述海航卖力人说。

　　此外，在开展外洋并购时，海航团体也高度重视第三方专业团队的气力，每个项目都经由国际着名投行、会计师事务所、资产评估师和执法事务所充实观察论证，确保投资项目风险可控、投资收益可期，全方位维护海航团体在海内外的投资声誉。 

　　资金泉源

　　海航在外洋“挥金如土”的同时，其资金泉源也引来外界关注和质疑。对此，前述海航卖力人向《中国新闻周刊》表现，海航团体的投资收购由主营营业发生的康健现金流所支持。“海航的资金泉源，既有一二级市场融资，也有企业自有资金。”

　　该卖力人表现，海航以优异的工业运营能力、并购治理能力、全球行业整合能力，吸引了社会资源、国际资源、金融资源、战略投资资源、创投资源等，以股权、基金投资方式，按风险共担、收益共享原则，到场到海航的运营投资、项目并购、工业整合中来，为投资者缔造了优秀的回报。

　　据先容，海航团体互助的金融机构凌驾300家。其中，海内银行综合授信逾7400亿元人民币。此外，海航的外洋收购也获得国际资源的支持。该卖力人向《中国新闻周刊》举例，在SEACO、Swissport、英迈、Pactera等项目的结构整合历程中，海航与高盛等投行，德意志银行、摩根大通、黑石基金等国际金融机构，安永、德勤等四大国际会计师事务所互助，境外社会及金融机构资金占比逾5成。

　　“作为一个大型企业，海航应该是具备较为富足的资金的。无论是银行、政府，都为海航提供了大量的资金泉源，此外，对内部员工还会开展信托营业，可以说资金泉源较广。”海南大学经济研究所教授李仁君在接受《中国新闻周刊》采访时说。

　　只管海航团体在多个场所强调自己的民企身份，否认获得过政府的资金支持，但工商信息显示，海航团体股东之一海南交管控股有限公司在2016年3月29日有一笔股权质押，质权人为海南省财政厅，该笔股权质押仍然有用。

　　股权质押是海航获取资金流的一大“利器”，《中国新闻周刊》查询中国证券挂号结算有限公司公布的单一股票质押比例情形发现，停止7月28日，“海航系”八家A股上市公司的股权均有层层质押的情形。

　　其中海航投资质押121笔，质押比例为21.67%；海航控股质押287笔，质押比例为35.47%；海航基础质押笔数49笔，质押比例为48.93%；海航创新质押44笔，质押比例为29.02%；渤海金控质押为126笔，质押比例为59.64%；凯撒旅游质押88笔，质押比例为58.24%；供销大集质押90笔，质押比例为60.81%；天海投资质押144笔，质押比例30.25%。

　　除了上市公司，非上市企业也可以举行股权质押，由工商部门挂号，但由于下属关联公司众多，难以举行准确统计。

　　此外，大量刊行公司债，也是海航资金渠道的主要泉源。据海航团体披露信息显示，海航团体划分于2009年、2013年和2015年刊行公司债券，刊行额度划分为人民币13亿元、11.5亿元和30亿元。

　　在马军看来，这种模式能使资产规模飞速扩张，但有较大的杠杆风险。值得注重的是，2016年度海航团体偿债能力陈诉显示，停止2016年底，海航团体整体总资产规模逾万亿，欠债率59.5%，一连7年连续下降，偿付能力较为富足。 

　　何去何从

　　然而，从2016年第四序度起，海内羁系机构对于中国企业外洋投资的真实性和合规性提出更严酷的要求；另一方面，天下政治与经济格式正在履历新一轮的博弈与再平衡，外部不确定因素的增添。

　　“受其影响，2017年第一季度中企外洋并购领域已经展现下滑趋势，预计在2016年的井喷式增加之后，2017年外洋并购将回归理性轨道。”普华永道中国企业并购服务部总监陈超说。

　　而在严酷的羁系之下，海航的外洋并购之路将何去何从？对此，海航卖力人并未予以回应，而从正在举行的几个收购项目来看，海航投资收购新加坡REIT还在举行之中。

　　但海航系另一家公司喜乐航的收购却遭遇滑铁卢。7月24日，喜乐航公布通告，声称“因生意业务交割条件尚未告竣，经咨询中介机构专业意见及稳重思量，公司及有关各方一致以为根据此前披露的《重大资产重组预案》继续推进本次重组事项的条件暂不成熟”。故在7月21日召开的第一届董事会第十七次集会上，一致表决通过《关于终止重大资产重组事项的议案》

　　在通告中，喜乐航只字未提“重大资产重组预案”的内容，但从通告中提及的申请停牌时间来看，不难看出是半年前惊动一时的喜乐航收购美国GEE的生意业务。

　　这宗收购之以是引人关注，在于生意业务的双方的气力极为悬殊，一个是建立不外四年，刚在新三板挂牌数月的科技新秀，另一个却是全球最大的航空内容服务分发商，美国纳斯达克企业。

　　根据喜乐航披露的信息，喜乐航企图以4.15亿美元（约合人民币28.06亿元），收购GEE34.9%股权，据Wind资讯数据统计显示，这是新三板上市企业首次投资美股企业，是其时新三板企业外洋投资最大生意业务。

　　然而，2016年喜乐航总资产约为4.26亿元，因此，这场生意业务的资金泉源遭到质疑，不外喜乐航似乎胸中有数。据先容，这项生意业务将通过债务融资及商业银行乞贷的方式召募资金，思量到此举将大幅提升公司的资产欠债率，增添中恒久还债压力，因此公司企图于生意业务完成后，通过股权融资或债转股等方式降低资产欠债率，同时使用收购标的与民众公司营业的协同效应，增强公司的盈利能力，进一步优化财政结构，降低财政杠杆。

　　在经由长达半年的谈判后，喜乐航的收购以失败了结。美国当地时间7月25日， GEE披露的文件显示，因未能实时取得美外洋资投资委员会的允许，GEE终止了与喜乐航的投资协议。

　　只管有业内人士剖析，收购失败或因GEE在此前的收购中涉嫌作出重大虚伪和误导性陈述，未能准确披露有关公司的营业，故遭遇股东团体诉讼有关，但人们照旧不由将这次收购失利，与各部门对外洋收购普遍收紧的政策联系起来。

　　不外，据陈超剖析，具有战略意义的跨境并购，尤其是工业升级及“一带一起”项目将在2017年占有外洋并购市场的主导职位，这些项目整合全球资源、填补工业链缺口，同时将会进一步推动亚洲的投资时机。“从短期来看，在外洋上市的中国企业和美元私募基金将比单纯持有人民币的投资者更具有优势；从中恒久来看，所有促使中国企业举行外洋投资的驱动因素依然存在，未来有条件、有能力的中国企业将继续活跃在战略性对外投资领域。”★

责任编辑：张迪

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发布时间：2025-06-23 02:05:09

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